财技不如安分守己。

　　5月29日晚间，遭遇董事长投案的云南城投置业股份有限公司（下称云南城投）收到上海证券交易所《2018年年度报告的事后审核问询函》，问询函14问披露了公司业绩隐忧。

　　云南城控股股东云南省城市建设投资集团有限公司由云南省国资委监管的省属大型企业，2007年，云南城投借壳ST红河，登陆资本市场，是云南省国资委的第一家上市房地产公司，曾被资本市场追捧为土地“一级开发第一股”。

　　5月24日晚，云南省纪委监委发布消息，公司母公司云南省城市建设投资集团有限公司党委书记、董事长许雷涉嫌严重违纪违法，主动投案，目前正在接受纪律审查和监察调查。

　　消息公布的5月27日，公司股价微跌0.33%，截至5月30日收盘，公司股价3.04元/股，微涨1.33%。值得注意的是，此前的4月末至月初，公司股价连续4天的股价“断崖式”下跌，4月29日下跌5.91%，4月30日下跌9.96%，5月6日，以跌停收盘，累计跌幅超过三成。

　　原因在于公司发布的2018年业绩和2019年第一季报显示其数据并不乐观。4月29日，云南城投发布2018年业绩显示，公司营业收入95.43亿元，同比下降33.69%，归属于股东的净利润4.91亿元，同比上升85.98%，但是归属于上市公司股东的扣非净利润-8.21亿元，同比下降832.66%。

　　4月30日发布的2019年一季度报显示，公司一季度营业收入8.7亿元，同比下滑62.69%，归属于上市公司股东的净利润-3.75亿元，较上年同期亏损增大652.46%。

　　对此，上交所问询函表示，公司2018年处置子公司股权实现18.21亿元投资收益，是公司归母净利润扭亏为盈的重要交易。要公司说明盈利能力是否具有可持续性。

　　财经评论员严跃进对时间财经表示，云南城投过去的投资节奏非常快，在战略扩张上表现较好，从城投类的企业看，实际上云南城投是这两年中最为活跃的企业。预计后续公司投资会适当放缓。

　　腾挪子公司

　　在全国的城投公司当中，云南城投的母公司表现抢眼。据联合资信评估有限公司数据显示，2015-2017年，云南城投集团资产总额年均复合增长达到45.89%。而据中国城投网数据显示，云南城投集团2017年总资产在全国排名第六。云南城投本身也如出一辙，时间财经计算，从云南城投2007年上市以来，总资产从10.33亿元一路膨胀到848.7亿元，10年增长了82倍，年均复合增长达到49.3%。

　　但是公司盈利能力并没有这么稳定。时间财经梳理云南城投近9年财报数据发现，从2015年前，公司归属于上市公司股东净利润和扣非净利润保持变动一致，2015年之后明显出现分化。2015-2017年，云南城投归属于上市公司股东的净利润分别为2.7亿元、2.4亿元、2.6亿元；而扣除非经常性损益后的净利润分别为-1.8亿元、-3.6亿元、1.1亿元。这意味着该公司仅是凭借非经常性损益规避了亏损的现实。

　　2018年，公司高溢价转让满江康旅和七彩云南部分股权，实现投资收益15.28亿元，剩余股权按公允价值法重新计量，实现投资收益2.93亿元。实际上，公司2018年房地产业务营业收入同比下降43.42% ，重点部署的云南和浙江地区营收均呈大幅度下降。

　　诸葛找房数据研究中心研究员姜国君对时间财经表示，从房地产领域看，2018年昆明商品房销售价格虽然同比出现了上涨，但销售面积却同比下降超过10%以上，对于涉及房地产开发的企业来说，这样的市场环境无疑要劣于往年。云南城投几度传出转让旗下公司股权、退出一些城改项目，以及布局澳大利亚失利等消息。在内外多重因素的影响下，其利润出现下降并不意外。

　　失去非经常性营收的2019年一季度数据显然就难看了。该季度，公司营业收入同比下降62.69%至约8.7亿元。归属股东净亏损3.75亿元，同比下滑652.46%。扣非净利润亏损3.81亿元，同比下降663.24%，创近6年新低。

　　除了卖资产，公司此前还通过买来调节年报数据。2016年，公司前三季度归母净利润分别为-1.43亿元、-1.79亿元、-1.70亿元，而第四季度飙升至7.36亿元。2016年年报表示，因投资子公司及合营企业公司获得营业外收入7.72亿元，占年度利润总额的 181.70%。

　　其实，公司由一个云南地方的城投公司走入全国视野，正是其大胆的投资业务所致。使公司2016年从亏损3.47亿元变成4.25亿元的大收购，正是当时轰动一时的云南城投对沈国军“银泰系”项目的大举收购。2016年12月，云南城投以18.63亿元收购银泰旗下8个项目股权，之后云南城投再次以25.88亿元现金将沈国军旗下的8家公司收入囊中。耗资40多亿元连续“接盘”浙商大佬沈国军的资产，让云南城投获得了名气。

　　2017年末，公司酝酿了一笔更大的投资。拟以240亿元重组成都会展100%股权，溢价约72%。要知道，彼时成都会展的估值是停牌前的云南城投市值的2.86倍。由于标的资产估值远高于收购方市值，被业内称为“蛇吞象”式收购。预案公布后，在业内引起了不小的关注，也引来了上交所质询。最终，因无法及时回复上交所提出的44个反馈意见，云南城投于2018年11月宣布中止收购成都会展。

　　云南城投频繁腾挪子公司资产，与董事长许雷的风格不无关系。云南城投选举许雷为公司董事时曾介绍许雷“具有较强的资本运作能力”。在云南城投集团体系中担任“掌舵人”10余年。此前《每日经济新闻(博客,微博)》采访集团公司高管评价称，“云南城投集团虽是国企，但却拥有民企的风格。”

　　严跃进表示，类似买卖子公司或和其业务调整有关，尤其是部分业务投资收益不高，那么通过买卖来回笼资金也是可以理解的。

　　资金缺口

　　在利润贡献有限的情况下，伴随云南城投资产规模快速增长的是负债。公司资产负债率连续五年高于80%。2014至2018年，分别为85.22%、87.64%、89.22%、88.82%、89.37%。据全国城投网的数据显示，2017年全国同行业平均资产负债率为55.94%，云南省为54.46%。可见，云南城投的负债率已远超行业平均水平。

　　此次，上交所的问询函还格外关注了其短期偿债能力。云南城投2018年末货币资金为26.71亿元，同比下降49.92%，而公司短期借款为2.80亿元，一年内到期的非流动负债为121.94亿元，公司存在98.03亿元资金缺口。公司或存在偿付风险。

　　对此，云南城投曾公开表示，公司正积极融资，目前已经发了两笔债券缓解债务压力。除此之外，云南城投还计划依靠大股东来输血。2018年12月5日，云南城投发布公告表示，公司计划向省城投集团及其下属公司申请新增100亿元的借款额度。

　　严跃进表示，因为企业有地方性的国资委支持，所以应该不会发生大的风险，即便是出现经营上的问题，还是可以调整过来。

　　不容忽视的是，即便有母公司的支持，公司的财务费用对利润的侵占不小。从2015年的3.64亿元上升至2018年的17.5亿元，其中利息支出18.06亿元，利息收入1.18亿元。鉴于公司净利润仅有4.91亿元，上交所问询函表示，利息支出对公司利润有重大影响。

　　公司的业务变动似乎对资金的流动性也并不友好。公司此前专注于土地一级开发，2013年之后，公司开始一二级联动开发，并将城市住宅综合体开发作为战略核心业务，主体为“旅游+地产”。2015年，云南城投宣布加码健康休闲地产，做“中国健康休闲地产引领者”。2018年年报中，云南城投方面再度重申了上述定位。截至2018年，云南城投旅游地产、养老地产在内的其他房地产业态营收已达到46.66亿元，占整个房地产业务营收的近六成。云南城投还计划2019年计划投资173亿元，实现收入110亿元。

　　不容忽视的是，类似文游，养老等产业，从转型的大方向来看也是有积极意义的，值得肯定。严跃进表示，但从实际过程看，企业也依然有很多问题，类似产业往往存在投入大、周期长、重经营等问题，开发经营旅游地产存在诸多挑战，企业需要把控项目的资金回笼风险。（北京时间财经 陈世爱）

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