每经记者：李娜 每经编辑：叶峰

近期包括公募、私募基金在内的大佬们，纷纷举手、站队，对港股投资价值一片叫好之声。

便宜，是目前投资大佬们集体为港股站台的主要原因。目前香港恒生指数的市净率再次降至了1倍以下，历史上港股市净率曾在1998年和2016年两次降至1倍以下，其后一年都取得了非常丰厚的回报。

事实上，举手战队并不仅仅是停留于表面的口号。港交所统计数据显示，3月以来，南向资金净流入额已逾1000亿元，今年以来净流入额已超2000亿元。值得一提的是，自2月24日以来，南向资金已连续20多个交易日呈现净流入。

谁在买港股，主力军是谁？本轮下跌，港股定价权会不会加速转移？

不妨，跟着《每日经济新闻》记者来看看，南北向背后机构资金的故事以及它们的考量和想法。海外资金面对极低估值的港股，又在思考些什么呢？

南向资金历史累计流向

北向资金：4月初或现净流出拐点

Choice数据显示，在过去的3月份，北向资金净流出728.1亿元，而2020年以来净流出228亿元。3月3日、3月13日和3月19日，北向资金分别净流出143.19亿元、147.26亿元和102.2亿元，成为3月以来仅有的三次单日破百亿元。

就北向资金表现来看，2月20日至3月20日，从行业构成上看，按照流出规模排序依次为，金融、日常消费品、信息技术、可选消费、工业、医疗保健、材料、公用事业、房地产等。

出于避险或流动性挤兑等交易层面因素是近期外资流出的主导逻辑。东吴证券研究指出，一方面，从当前的宏观背景来看，黄金作为避险资金的代表从3月9日开始调整，同时美元指数大涨，这表明海外股市持续大跌后，流动性层面出现问题。另一方面，在被动卖出行为下，资金在全球无差别抛售资产继而兑换成美元补充流动性，受此影响，北向资金也抛售持仓多的品种。

"根据过去3年的经验，在外围尤其是美股波动率显著抬升期间，A股外资都不可避免的出现减持，但无论从持续性还是减持规模上，对外资形成的冲击都相对有限。从陆股通资金结构来看，北向持仓中约有1/4左右的交易盘，包括对冲基金、量化基金甚至游资风格的短线交易型资金。但北向持仓中7成以上大致可归为长线配置型资金，该类资产在过去数次波动中均未出现明显的减仓。由此可以看出，因外围波动而引发的交易型资金减持压力相对可控。" 国盛证券研究人士指出。

来自中信证券的监测数据显示，近期海外基金存在系统性降低A股整体仓位的行为，表现为北向资金在各行业的净流出规模占比与持仓近似等比例。托管数据显示3月净流出以配置型资金为主，预计短期外资仍将保持流出趋势。3月9日至23日北向资金已累计净流出836亿，处于估算的621亿-1329亿极限流出区间，未来流出空间有限。考虑到目前各国央行已积极提供充裕的流动性缓解市场恐慌情绪，政府也出台了更多严格的防疫措施，外资整体净流出速度将逐渐放缓，预计净流出的拐点在4月初。

谁是南下资金先锋？

"今年香港估值几乎是历史最低，比2016年可能还低一点，我们意识到机会又来了。"美港资本合伙人张李冲向《每日经济新闻》记者表示。

据多家第三方机构的数据显示，2016年过后开启的慢牛中，美港资本旗下平均产品收益十分可观。而这背后正是其在2016年对港股市场机会的布局。

便宜，是目前投资大佬们集体为港股站台的主要原因。恒生指数自2020年1月20日的高点回落以来，在3月19日盘中一度跌至21139点，创下近3年以来的新低，几乎为历史之最；最大跌幅高达27.54%。目前恒生指数PB破1，股息率仍在4%以上，港股安全性价值得以凸现。

在张李冲看来，作为全球十大金融市场之一的港股市场，从来没有如此之低的估值，PB破1是一个独特的事件，在主流市场发生的概率非常小，几乎没有见过。

3月南向资金净流入情况

"其实今年以来，港股整体跌幅比A股大，短期恐慌把股价打下来，这是一个非常难得的机会。外资需要资金保持流动性，持续净流出，南向资金却在不断流入，港股市场更多是受到流动性冲击，而并非是基本面出现了较大变化，港股市场未来的确定性更高。"张李冲表示。

据了解，美港资本将港股的重点布局在大蓝筹，主要是金融、地产和消费类。其中，消费类中更重点偏老年消费。

"港股市场，稍微不知名的公司，其实外资是不太了解的，其估值被压制的比较低的。伴随外资的撤出，会进一步加快港股定价权的转移，比较容易催生出蓝筹股行情。"张李冲进一步表示。

与此同时，某一线大私募基金也在今年加仓港股，目前港股的比重已达50%，重点布局A+H股。而此前这家公司在港股配置比例，在圈内一直被认为不是很重。

与之前港股价值投资不同，雷根资产总经理李金龙则是向记者表示，今年以来雷根资产旗下产品更多是在港股市场选择打新，从而获取低风险的收益。

据了解，不少主动管理型沪港通基金，配置港股QDII基金都在近期处于持续净申购的状态。

"相比2020年初我们对港股进行了小幅的减仓，但更多是板块和个股间配置比例的调整。目前配置的主要品种为受疫情影响较小甚至受益的科技、必需消费，以及疫情结束后期修复空间较大的银行及可选消费品种。" 博时基金权益投资总部国际组坦言。

据了解，博时大中华亚太QDII大约不到一半的资产配置在港股，其余配置在其他海外市场以及货币资金。

"目前资产配置中，港股占我们股票投资仓位一直很高，不过因为我们年初时候对市场的判断相对于整个行业比较不一样，我们并没有像大家一样那么乐观，所以在年初就做了比较好的风险控制，维持了相对较高的现金比例和适当的股票仓位。

但是在疫情发生之后，我们对于市场有了新的判断，我们认为当下的港股市场非常具有中长期投资价值。往前看，港股市场很可能从短期内的恐慌逐步过渡到面对现实、理性评估疫情影响的阶段，港股也将会回归理性，从估值压缩走向估值修复和继续消化盈利负面影响的阶段。"融通核心价值混合（QDII）基金经理张婷表示。

"今年南向的资金，预计像我们这样的基石投资者会比较多，在市场不好的情况下介入，更类似于长线购买者，不会太去计较短期波动。"张李冲坦言。

含有沪深港通相关标的部分基金2020年以来的表现

那么，究竟是谁在积极买入港股?

广发海外首席策略廖凌认为，从资金来源来看，居民财富转移、保险资金"出海"、理财子公司是 "北水南下"的三大主力军；以保险资金为代表，境外权益配置比例低，未来新会计准则提高配置高股息品种需求，AH高溢价、高股息的港股成为长线权益配置的重要补充。

重阳投资有关人士认为，今年以来南向资金的净买入主要集中在银行、计算机和电子行业，这三个行业的净买入额占比分别达到了54.7%、20.8%和9.9%，三个行业合计占比达到了85%，南向资金今年以来的净买入主要还是集中在银行、电子和计算机领域的龙头股为主，结合今年以来每天非常平滑的南向资金净买入增长曲线来看，今年南向资金配置的主体可能是偏稳健的长期机构投资者，比如险资。

一位险资投资人士也向《每日经济新闻》记者证实，今年以来保险资金确实有买入港股。

如果仔细对比可以看出，不难发现恒生中国国企指数的标的是南向资金购买的主力，也就是常说的大票。

港股便宜：PB第三次降至1倍以下

港股极具投资价值，它究竟有多便宜呢？

"经过近期的大幅调整，即使考虑到疫情对企业盈利的负面影响，我们认为目前港股价格也已经严重脱离了基本面。我们注意到，目前香港恒生指数的市净率再次降至了1倍以下。历史上港股市净率曾在1998年和2016年两次降至1倍以下，其后一年都取得了非常丰厚的回报。"前述重阳投资人士表示。

廖凌最近也表示，近30年以来，恒指破净仅出现过2次，第一次是在1997年亚洲金融危机的最低点，随后恒生指数在不到两年时间内翻倍；第二次出现在2016年初，随后港股开启一轮"慢牛"。而即使在2000年"科网泡沫"破裂，2008年全球金融危机期间，恒生指数估值也未曾"破净"。

除了罕见的市净率破1，极低的市盈率和较高的股息率，都让港股在投资人士眼中变得越来越有吸引力。

来自彭博数据显示，恒生指数2020年一致预期EPS增速0.73%、股息率4.82%；2021年EPS增速10.8%、股息率5.15%，2020年P/E估值8.81倍。

廖凌认为，从近30年港股PE走势看，当前恒指PE估值水位与历次危机时相当，仅略高于1998年亚洲金融危机、2008年全球金融危机时的低点。

即使对比全球主要市场，恒生指数隐含的股权风险溢价接近10%，恒生国企指数ERP高达12%；全球范围内，港股的风险补偿回报最高。

港股定价权加速转移

港股A股化，一直是这几年的热门话题，而这背后所指的就是港股定价权。接受采访的投资人士均表示，伴随外资的撤出，南向资金的流入，定会加速定价权的转移。

广发海外首席策略廖凌指出，与A股以散户及境内机构为主体的市场结构相比，港股仍然是一个外资主导的市场，即使南向资金成交额占比持续大幅上升（最新参与上限超过了22%）。充裕"北水"下的"南下逆势增配"仍无法抵消美元短缺下的"外资迅速抽离"，这构成了港股市场的中短期核心矛盾。

长远来看，"北冷、南热"折射出的是港股市场的定价权转移，海外"危机模式"反而加速了这种转变。内地"资产荒"背景下，考核偏中长线的绝对收益资金愿意在港股市场"主动买跌"，南向资金的首要考虑可能是"以更低价位配置高股息或者稀缺性资产"；而外资对港股市场的持仓更多相当于"卫星配置"，当波动率、汇率变化之际，对港股的降仓是风控趋严后的必然结果。

在其看来，未来港股的高股息资产、中资优质稀缺资产将体现出更多的"在岸性"，而逐渐和海外波动"脱钩"。

"我们去年年底曾测算过，目前港股流通盘中，南向资金占比有30%-40%，今年以来有所提升，但幅度不大，主要是目前资金还没有扩散开来。"张李冲向《每日经济新闻》记者表示。

港股好标的：大票还是小票

流动性冲击，港股中长期价值体现，优质公司被错杀，股价严重偏离基本面。在采访时，不少接受采访的人士都给出自己的看法。

那么，疫情之下，港股企业的基本面会不会受到影响？

"从基本面角度看，特别是从我们近期对上市公司的调研来看，很多公司并没有像市场想象的受到疫情影响那么大，目前港股对疫情已有较为充分的反应，估值与盈利预期也都已有较为充分的调整，同时风险偏好已处于历史底部区域。所以从估值水平、股息率等角度来看，港股处于低位，仍是价值洼地。从机构投资者角度出发，我们认为接下来的港股市场值得长线资金的配置。特别是在全球负利率叠加疫情的背景下，海外的长线资金也会重新回流港股，寻找优质资产。"融通核心价值混合（QDII）基金经理张婷表示。

那么，配置港股又应该做出怎样的选择？

"2020年以来，南向资金净买入量最大的前20只股票的净买入量达到了1330亿，占2020年南向资金整体净买入量2008亿的66%，所以南向资金净买入标的的头部效应比较明显，另一方面这20只股票市值中位数是1872亿，而目前614只港股通标的的市值中位数只有122亿，说明南下资金今年配置主要还是以权重股为主，看好港股未来整体的表现。"前述重阳投资人士分析解释道。

广发海外首席廖凌分析指出，从南向资金持股来看，高股息和中资稀缺资产（互联网、物业服务、医药、技术硬件、运动服饰为代表）是两大方向，目前南向资金持股市值占比较高的行业包括半导体、汽车及零部件、银行、技术硬件等；从年初以来南向资金净买入个股来看，最受"北水"青睐的个股包括建设银行、腾讯控股、小米集团、美团点评等。

除了高股息资产，尤其是超跌银行股的洼地修复行情达成共识外，科技、消费股的挖掘也是非常看好的。如果从自下而上来看，纵观A股、H股和美股，各自也都有着一定的特性。在线教育看美股、科技看港股、白酒看A股，这样的说法并不陌生。

博时基金权益投资总部国际组认为，消费和科技是未来港股投资的核心配置。由于恒生指数中金融板块，尤其是银行的权重较大，对短期超跌银行股的投资更多的是看好整体市场在目前洼地的修复。然而，港股最为优质及较A股独特和优势的资产还是位于消费和科技领域。短期来看，受海外扩散的影响，全球的消费需求萎缩，应更多关注消费板块中的必需消费，主要面向疫情缓和的内地市场的可选消费个股，以及科技板块中受疫情影响较小甚至是受益的龙头企业。

张婷也表示，从配置思路上，重点关注高质量的上市公司，同时也更加关注港股大跌之后带来的低估值和低利率环境下高股息，以及受到疫情影响较小等行业的投资机会。

奉行自下而上挖掘股票价值，对港股市场比较看重的私募基金景林资产，目前看好三大类：互联网巨头、货币现象、中国在全球有竞争力的行业龙头。

互联网巨头是这次疫情事件中获益最明显的公司，民众被动体验了各种类型的互联网服务。这些公司也展示出了前所未有的能力，打通了线上线下。同时，互联网行业也很难再出现颠覆型的新巨头，这些存量大公司可能面临更好的竞争环境，并且现在估值很便宜。当这些公司的股东，跟随企业一起成长是很安全的。

所谓配置"货币现象"，就是指在全球流动性持续增加的过程中，持有现金是让人"焦虑"的事情，特别是房地产已很难跑赢M2。剩下最好的资产可能是优秀上市公司股权。比如高端白酒的价格中包含了货币增长的因素。

中国在全球有竞争力的行业龙头也是配置方向。这次疫情的考验，让国际社会认识到中国是真正的制造业大国和强国。可能会导致后续外资持续流入中国做直接投资，从全球各个国家角度来看，现在想脱离中国产业链，是一件得不偿失的事情。

这次疫情给了全球保持长期低利率和资金充裕的机会，包括中国。中国大概率是第一个摆脱疫情影响的主要国家。消费和经济复苏也快于预期，中国好资产或将是全球资本的"避风港"。

李金龙也表示，在港股市场上买入有成长价值的中小型企业，最好能纳入港股通的这类企业是不错的选择。目前对上市公司做价值投资是个挑战，下行空间还有一定幅度的恐慌情绪存在，这种时间持续得也不会太久，也许未来2到3个月就会慢慢好转。具体来看，5G概念、互联网科技，生物医药和物业管理都是未来比较有潜力的方向。

AH股溢价排名前二十名，截至2020.3.27

海外资金的分歧

南向资金的净流入，显示出中资对港股市场长线投资价值的认可度越来越高。那么，海外资金此时又在想些什么呢？

瑞银投资研究部中国策略主管刘鸣镝告诉记者，目前分析研究显示，股票的长期回报是建立在盈利的长期可持续增长之上的。收入规模相对小，成长性强的企业，能够保持增长并获得盈利重要过估值。相比A股，港股受国际资本市场的负面影响更大，更直接。目前正处在消化今年以来一连串国际级别负面因素的时间窗口。价值投资资金尚未大规模进入。

"根据我们与市场的交流与观察，目前港股市场的氛围稍显混乱，投资者的侧重点和观点也有较大分歧。中国内地投资者相对最乐观，新加坡等亚洲投资者稍悲观，而欧美投资者则最为悲观。海外市场短期严重的流动性危机使得市场目前的关注重心偏离股票本身的投资价值。"博时基金权益投资总部国际组表示。

融通核心价值混合（QDII）基金经理张婷也坦言："海外的机构投资者近期的情况是：有的机构，尤其是资金雄厚的长线资金，他们总体上认为这段时间金融市场的动荡不会马上结束，但是也不会触发全球性的经济危机，认为金融市场在动荡之后会逐步恢复，所以在这个情况下都更加积极关注港股调整后展现的投资机会和上市公司在行业和产业链里面的价值。不过也有一部分海外资金，想等更多的政策方面的积极调整之后再加大投资比例，因为疫情可能还是要持续很长时间。还有的情况是，因为赎回压力或其他原因减持了部分仓位。"

在港股中长期价值显现的同时，港股市场的风险仍然不容忽视。新冠肺炎疫情在全球范围内进一步发酵，作为国际金融市场的港股，都会容易形成极大的波动。油价较为弱势，对美股和港股的短期影响尚未结束。目前市场对于全球经济衰退已经有了共识，海外的各大机构都大幅调低了全球经济增速的预期。由于港股机构投资者外资占比较高，所有在这个时候很有可能很多机构会因为海外市场风险偏好的改变而整体减持新兴市场的投资。

博时基金权益投资总部国际组表示，从历史经验来看，港股投资需要关注以下几个方面：首先是美元指数的表现，港股指数表现与美元指数的反相关性极强（美元指数弱时港股指数表现强）。其次，由于港股大量企业的收入主要来源于内地，与内地经济的基本面走势相关。最后，港股有大量来自海外的资金，受到国际资本流动的影响，在短期也需要密切关注全球市场的走势和流动性情况。

"从目前来看，港股市场仍然面临较大的波动，建议投资者不要盲目加杠杆，否则很容易出现爆仓等损失。"张李冲建议道。

记者手记

公司质地不差，6%-7%的股息率，平均不到9倍的估值，港股的投资价值是不言而喻。换句话说，就是现在手里拿个债也没有那么高的收益；对于那些可以持有1-2年的中长期资金来说，港股现在绝对是买入的好时机；持有个2年未来赚钱绝对是个大概率事件。在和投资人士交流中，这样或类似的观点几乎每次都能听到。

2020年并不平静，疫情、油价暴跌的肆虐，美股熔断连续登场，股市跌宕起伏，对我们而言都是一次次的考验。任何一笔的投资决策做出都要承担相应风险。在不确定性中寻找确定性并不容易，很多时候都要算算概率。市场的噪音之下，我们更需要的是静下来，用自己的思想指导自己。

视觉：刘阳

排版：林峰 杨诗涵

每日经济新闻

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