输人不输阵。大空头香橼（Citron Research）错过了指控瑞幸，再也按耐不住了。美东时间2020年4月14日，美股开盘半小时后，香橼发布了针对跟谁学（GSX.N）的36页做空报告，指控跟谁学对2019年营收虚夸了70%。

注释：香橼创始人Andrew Left真人出镜，可见挽回颜面之决心。

视频来源：老虎社区

香橼在做空报告的开头写到：我们对瑞幸咖啡这种厚颜无耻的欺诈行为（虚报营收40%并自曝导致股价暴跌）感到震惊，但在中国，许多人并不以为然……香橼“坦陈”他们从瑞幸造假事件中得到了宝贵教训。最重要的是，他们认识到了中国公司造假的共性：当（故事）好得不像真的，那它（可能确实）不是真的。

这份从尝试通过竞品对照、假设分析、线上线下的调研等方式揭露跟谁学数据造假的报告，并未在发布当日得到市场过多响应。跟谁学在4月14日盘中最大跌幅超过10%，并进行即时反驳，当日收跌0.64%

浑水发布对瑞幸咖啡（LK.O）的指控也未在当日（1月31日）引起投资者的广泛关注。轩然大波掀起自4月2日，瑞幸咖啡承认伪造22亿交易额的事实。

而在香橼发布报告的次日，跟谁学创始人陈向东再次通过社交媒体发声驳斥，指出做空报告诸多“硬伤”，如：香橼计算推导的只是“跟谁学好课”一个产品的数据，而高图课堂也是跟谁学旗下品牌、K12的主要收入来源。陈向东称：“香橼的抽样调查统计恰恰可以从一个视角证明了跟谁学数据的真实和可信”。

与浑水做空线上线下结合的瑞幸咖啡相比，香橼选择了更难调查的纯线上互联网公司，但扎中了近期增长颇为迅速的在线教育领域。《巴伦周刊》中文版近期对国际空头做空中国公司的案例进行研究（主要包括浑水发起的20余起），发现如下套路。

 

在线教育主题中概股持续承压

如上述“套路”所示，在成功做空一家公司之后，做空机构会把目光转向相似业务的公司。因为相似业务的公司业务手段相似，造假手法也会较为相似。连续操作可以提高做空效率、降低调研成本。

事实上，受新冠肺炎疫情影响，在线教育公司呈现利好、逆势上涨态势已自中国春节之后逐渐显露，并在近日财报季升温发酵。其间，以跟谁学为代表的标的公司受到做空机构、投资者等多方关注。

此次被香橼做空的跟谁学，在2月25日就已收到来自灰熊（Grizzly Research）的指控。跟谁学创始人陈向东在瑞幸造假事件爆发后召开网络直播媒体会，以澄清事实、稳定股价。

据《巴伦周刊》中文版的观察，在上一个交易周（2020年4月6日-10日）内，四家教育机构进入周跌幅TOP10榜单：海亮教育（HLG.O，周跌22.4%）、美联国际教育（METX.O，周跌14.5%）、精锐教育（ONE.N，周跌8.8%）、有道（DAO.N，周跌4.3%）。

 

中概股投资价值进一步分化

当前欧美流动性宽松+汇率改善的政策环境，对中概股的积极影响是具备持续性的。同时，美国目前高债务周期，意味着大概率较长时间保持低利率的环境，人民币贬值的压力比较小，对中概股股价可以形成较好支撑。而疫情的防控也为中资企业复苏赢得更多机会。

尽管中国已经经历了新冠肺炎疫情带来的第一轮冲击，中概股公司受到的经营影响尚未绝对明确。毋庸置疑的是，经营环境的剧变在短期内会引发各领域的集中度提高。各行业头部公司会加速扩张，从而呈现利好。

过去两周内，瑞幸造假事件明显推动中概股投资价值的进一步分化。对于投资者来讲，财务更放心、商业模式更成熟且市场份额加速扩张的头部企业，会更具备吸引力。

老虎证券投研团队认为，尤其应关注“业绩改善+内需消费型”的龙头企业。

 

• 京东：目前获客加速最快的头部电商
  • 2019年第一季度品类拓展开始契合下沉市场，至2019年第三季度活跃账户数在出现拐点后进入加速上升期；
  • 下沉获客在与阿里、拼多多的竞争中优势日益凸显，京东成长性较好；
  • 疫情期间自建物流有望加速用户积累；
• 中通：国内市场份额第一名的电商快递
  • 日均业务量位于“四通一达”+顺风之首，且市场份额有逐年扩大的趋势；
  • 经营性净现金流可以覆盖资本开支购买费用，经营风格稳健；
  • 从海外快递公司业绩增速对比看，中通快递在体量较大的情况下，业绩增速仍位居海外同行前列；
• 哔哩哔哩：索尼美国子公司公告将斥4亿美元购买哔哩哔哩”已发行股份的4.98%
  • 电商、直播等非游戏业务崛起；
  • 基于稳定的游戏业务和 UGC驱动，业绩表现积极。

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