MLCC去库存到底结束了吗？我在三环集团的年报里并没有直接找到答案。2019年三环的日子过得很苦，季报业绩每况愈下，刚刚交出的2019年报营业收入和归属母公司净利润双双下滑，分别为27亿元、8.7亿元，同比2018年跌幅为-27%、-34%。且ROE也大幅回落到了11%的水平。

公司称“这是由于受国际贸易摩擦以及电子产品行业整体需求放缓影响”，期间公司三大业务板块均出现了不同程度的下滑。

 

占公司营业收入3成的电子元件及材料业务2019年回落的最多，营收同比-38%，毛利率同比-15%。2018年是MLCC的景气高点，当年风华高科的净利润增长了312%。MLCC是个强周期的行业，主要寡头是日韩系大厂，高速增长之后，风华高科2019年业绩预告同比-60%到-73%。

从4季度末，特别是最近疫情菲律宾封城之后，三星电机、村田等大厂产能受到限制，全球MLCC价格水涨船高。结合三环季度业绩从行业来看，MLCC应该是结束了去库存，今年初火炬电子、风华高科等纷纷宣布扩产，三环3月5日推出定增预案，拟发行股份募集21.75亿元，其中投入18.95亿元用于5G通信高端MLCC扩产技术改造项目，剩余2.8亿元用于陶瓷劈刀项目，建设周期为3年。

而国际大厂扩产的步伐也没有停止，厂商都看到了5G建设带来的巨大机会。以中国电信为例，2020年5G资本开支453亿元，是2019年的5倍，中国联通今年5G资本开支也是去年的4倍多。这是一块多么诱人的蛋糕，特别是疫情之后作为刺激经济的重要手段。除了电子元件之外，三环的陶瓷插芯也将直接受益于5G基础设施建设。

 

公司把陶瓷插芯与陶瓷外观件归为通信类业务，这块业务营收同比-31%，但毛利率同比微增。陶瓷插芯主要用于光纤连接器、光纤到户、数据中心建设，前些年降价打市场，现在据说已经占到全球70%的市场了。陶瓷外观件就是陶瓷手机后盖，一开始跟小米合作的。2019年由于5G手机预期强烈，消费者在等待5G新手机，全年手机销量很糟糕。对于这部分业务，三环写道“通过技术创新，进一步降低生产成本， 提高生产效率，并不断拓展新规格，优化客户结构，稳定和提高国内外市场占有率。”

最后就是半导体这块，主要是PKG和陶瓷指纹盖片。PKG是公司10年前开发的业务，主要用在电子器件的封装，比如集成电路，以保护芯片免受外来损害和腐蚀，也将受益于5G建设周期。公司最近几年开发的陶瓷劈刀也是用于半导体封装的，但是在年报中并没有看到更多半导体业务的经营讨论。如果要自主可控，那么集成电路的上下游技术都要国产化的。

另外，艾米米还注意到年报提到“受智能手机行业景气度下行和屏下指纹识别技术推广的影响，公司指纹识别系统用功能陶瓷片产能利用率下降，销售额下滑”。不知道在折叠手机实现后，屏下指纹的技术将会走向何方？

总体来说，三环2019年年报略低于市场预期，公司在3月股价回撤了17%。年报里有第4及第6大股东为两家QFII，另外有36家基金持有4200万股，占流通股比例为2.57%。同日公司还发布了一季报预告，受疫情影响，2020年一季度归母净利润同比减少15%-30%。

 

当然也有亮点，一是研发费用提升，期间投入1.77亿元占营收的比重为6.47%，相比2018年提升了近10个百分点；公司的固体氧化物燃料电池（SOFC）进展顺利，被列为国家重点研发计划“可再生能源与氢能技术”重点专项，这或许未来是三环的又一大看点。三环是一家以材料平台为支撑，不断拓展新生意的公司，并在各个细分领域做到了极致。

另外就是三环的应收（含应收票据）一直坏账风险比较突出，2019年公司加大了票据贴现力度，现金回流情况较好，每股现金流为0.98元，现金含量较高。

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