时代商学院研究员 郑琳
硅材料是现代工业及日常生活不可或缺的高性能材料，广泛运用于航天航空、国防军工、通信技术和电子化工等领域。6月21日，证监会官网披露了浙江中晶科技股份有限公司（以下简称“中晶科技”）首次公开发行股票的招股说明书，该公司拟在深交所中小板上市。
中晶科技成立于2010年1月，是一家主要从事半导体硅材料的研发、生产和销售的企业，其主要产品为半导体硅片及半导体硅棒。时代商学院从财务和业务两个方面对中晶科技进行分析时发现，该公司的短期偿债风险在增加且核心技术在高端硅材料领域竞争力不足。
财务分析：短期偿债压力大
图1：2016-2018年中晶科技的应收账款和周转情况
图2：2016-2018年中晶科技的存货和周转情况
来源：企业招股书、时代商学院
据招股书显示，如图1所示，2016—2018年中晶科技的应收账款账面价值分别为6029.30万元、6990.80万元和8347.08万元，占流动资产总额的比例分别为36.24%、28.89%和33.47%，应收账款周转率分别为4.03、3.64和3.31，应收账款周转越来越慢，回款周期在逐步拉长。时代商学院认为，中晶科技的应收账款余额较高，会对公司的资金周转产生影响，变现能力减弱进而加大债务偿还的风险。
如图2所示，2016—2018年中晶科技的存货分别为5585.54万元、6236.74万元和6859.87万元，同期存货周转率分别为2.73、2.52和2.19，存货大幅上升的同时，存货周转率迅速下降，这进一步说明该企业的库存商品可能存在滞销，对其资金周转造成不利影响。
2018年，在扣除流动性较差的应收账款和存货后，流动比率仅有0.94，流动比率表示企业在短期内可变现资产用于偿还负债的能力，流动比率越大，短期偿债能力越强。中晶科技的货币资金为2604.41万元，短期借款和一年内到期的非流动负债分别为4000万元和700万元，其货币资金显然难以覆盖全部的短期银行借款。
2016—2018年中晶科技的现金及现金等价物净增加额分别为-1960.99万元、3351.67万元和-1057.83万元，三年中有两年为负，而2017年该公司为了满足对流动资金的需求，向银行筹集借款4841.55万元，因而2017年现金及现金等价物净增加额才为正值。时代商学院认为，中晶科技的应收账款和存货较高，对其资金的周转产生不利影响，公司为了维持经营需求的流动资金，向银行大笔借款，致使该企业面临较大的短期偿债风险。
业务分析：核心技术亟待提高
图3：2016-2018年中晶科技各产品分类的业务收入情况
来源：企业招股书、时代商学院
中晶科技的主营业务为半导体硅材料中单晶硅的研发、生产和销售，单晶硅经过深加工制造，广泛应用于集成电路和半导体分立器件等各个领域。单晶硅圆片的直径有4英寸、5英寸、6英寸、8英寸、12英寸和18英寸等。随着硅圆片直径的增加，在圆片上可以承载的集成电路就越多，对原材料和加工技术的要求也越高。
据招股书显示，如图3所示，2016—2018年该公司的营业收入分别为1.60亿元、2.37亿元和2.54亿元。从营业收入增速来看，2017年的增速为48.4%，而2018年的增速仅为7%，增速同比出现大幅下滑。时代商学院认为，中晶科技的营业收入增速出现大幅下滑，该企业的盈利能力增长受限。
从产品分类来看，如图3所示，2016—2018年中晶科技的单晶硅片分别实现销售收入8661.74万元、13125.41万元和16132.22万元，单晶硅棒分别实现销售收入7021.79万元、9880.67万元和8797.54万元。可以看出，该公司主要收入来源于上述两大产品，并且单晶硅片的营业收入占比在上升，而单晶硅棒的占比在下降。据招股书披露，2016—2018年该公司单晶硅片的毛利率分别为34.54%、35.44%和43.84%；单晶硅棒的毛利率分别为33.46%、40.63%和44.49%。时代商学院认为，对中晶科技来说，其毛利润相对高的产品营业收入占比在下降，可能是导致其盈利能力增长受限的主要原因。
再者，如表1所示，2016—2018年中晶科技的研磨片占单晶硅片收入的比例分别为91.66%、86.58%和91.01%，是单晶硅片产品收入的主要来源。时代商学院研究发现，6英寸研磨片毛利润为68.17%，要明显高于4英寸的44.85%；而6英寸研磨片的收入占比不足1%，4英寸的收入占比却在70%以上。由上述我们知道，硅圆片的直径越大，其生产加工工艺要求越高，这表明中晶科技在高端单晶硅片生产领域的拓展能力不足，因此企业的盈利能力增长受到较大的限制。
综上所述，时代商学院认为，从财务方面来看，中晶科技的应收账款和存货较高导致变现能力减弱，货币资金对短期银行借款的偿还压力较大；从业务方面来看，中晶科技的营业收入增幅变缓，企业的盈利能力增长受到限制，其核心技术在高端硅材料领域亟待提高。
表1：2018年中晶科技的单晶硅片中研磨片的业务收入和毛利润情况
来源：企业招股书、时代商学院
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