好于市场预期！时隔6个月，官方制造业PMI重回扩张区间。

11月30日，国家统计局服务业调查中心和中国物流与采购联合会联合发布数据显示，11月份，中国制造业采购经理指数（PMI）环比上升0.9个百分点，至50.2%，景气度回升。具体表现在，供需两端均有改善，进出口有所好转，大中小型企业景气普遍回升，重点行业中高技术制造业、装备制造业和消费品行业PMI均连续两个月上升。

市场分析认为，前期逆周期调控效果开始显现，我国经济发展仍具韧性，市场对经济发展前景展现出积极信号，但需求回升有必要进一步识别。这是因为购进价格和出厂价格与生产指数和新订单指数出现分化，且11月份价格指数创下了历史新低。

制造业PMI景气度超预期回升

官方PMI包括制造业PMI，非制造业PMI和综合PMI三大类数据。数据显示，11月制造业PMI升至50.2%，非制造业PMI也达到了4月份以来的高点，综合PMI产出指数回升1.7个百分点达到53.7%，是下半年以来的最高点。

此前不少市场机构预计本月制造业PMI仍将在收缩区间运行，但实际数据重回扩张区，超出市场预期。华泰宏观李超团队表示，由于十一假期因素，历史上11月PMI数据一般季节性回升，但今年数据升幅高于以往，因此这个月制造业PMI的表现还具有超季节性特点。

国家统计局服务业调查中心高级统计师赵庆河表示，本月制造业PMI表现出供需两端均有改善，进出口有所好转，大中小型企业景气普遍回升。

具体来看，生产指数和新订单指数为52.6%和51.3%，环比分别上升1.8和1.7个百分点，均为下半年以来的高点，其中新订单指数重回扩张区间；新出口订单指数和进口指数为48.8%和49.8%，环比分别上升1.8和2.9个百分点；大、中、小型企业PMI为50.9%、49.5%和49.4%，分别高于上月1.0、0.5和1.5个百分点，其中大型企业PMI再次回到扩张区间。赵庆河说，新出口订单指数回升，与圣诞节海外订单增加有关；进口指数回升明显主要受国内需求拉动。

中国民生银行首席研究员温彬、研究员冯柏表示，11月出口集装箱运价指数（CCFI）仍较去年同期明显回落，说明全球经济增长乏力仍在延续，所以本月出口PMI的回升主要由于圣诞节海外订单增加。

温彬、冯柏进一步指出，本月生产的加快与高频数据相印证，6大发电集团日均耗煤量由月初的56.55万吨提升至68.94万吨，水泥、钢材价格指数都有明显提升，显示出生产修复迹象。

需求企稳短期尚难确认

虽然制造业PMI景气度超预期回升，但不少分析师对需求是否企稳仍表示需要观察。

李超团队认为，不能根据生产和订单指数大幅回升就确定需求已经企稳。因为价格指数回落，体现出需求仍未显著复苏。另外，从行业大类看，11月农副食品加工、食品及酒饮料精制茶、医药、汽车、铁路、船舶、航空航天设备等制造业生产指数和新订单指数双双上升，数据改善也有部分消费类行业抢订单的原因。考虑到11月价格指数回落，年内经济仍存下行压力。

民生证券首席宏观分析师解运亮则指出，本月数据中，购进价格和出厂价格与生产指数和新订单指数出现分化，仍然处于继续收缩的状态，意味着实体经济对制造业的需求并未真正改善。同时另一项指标，房地产开发景气指数从8月份以来持续回升，目前已经超越今年一季度房地产小阳春时的水平。

解运亮认为，地产和基建是需求回升的主要来源。与之相印证的高频数据是，螺纹钢、水泥等地产基建系产品价格明显回升，动力煤价格等内生动能系产品价格明显回落。

温彬也提醒，类型企业间分化趋势仍较明显，表现为大型企业PMI已经重回扩张区间，中小企业PMI仍位于临界点之下。10月份，工业企业利润总额同比回落9.9%，降幅创下了有数据记录以来的新低，对于中小企业而言，信心修复有压力。同时，统计局调查显示，38.2%的企业反映资金紧张，占比较上月提升1.5个百分点。这表明企业资金紧张问题仍较为突出。

经济何时企稳？

李超团队表示，预计明年一季度我国加大逆周期调控力度，经济企稳概率大。其中，财政政策加快专项债发行及使用并形成“实物工作量”，货币政策宽松将以扩信用为主要方式，着重针对民营、小微、制造业、服务业“好”项目及地方基建、老旧小区改造、保障房建设等“类地产”领域，预计明年一季度扩信用效果显现，将有大规模信用释放，债券市场或有承压，但配置价值也将逐渐出现，权益市场风格可能向周期类切换。

解运亮表示，2019年房地产投资具有两个突出特点，一是建筑工程和安装工程走势明显分化，二是期房销售明显好于现房销售。其背后原因在于，面对房住不炒调控高压，开发商采取了抢施工抢销售的应对策略。但施工增长快于销售不可持续，预计2020年一季度起施工面积增速面临回落压力。同时，中国基建在质和量上仍有上升空间，2020年在贷款发力、专项债放量、资本金新政等因素支撑下，预计基建投资增速能达到7-8%。

温彬、冯柏表示，我国经济发展仍具韧性，市场对经济发展前景展现出积极信号。建议下阶段要继续做好宏观政策的政策协调和逆周期调控，切实做好稳增长工作，尤其是加大对中小型企业的支持力度。财政政策要继续加力提效，落实好减税降费、专项债、项目资本金等最新政策要求，帮助企业降低成本，同时加大对基建的支持力度，带动制造业需求回升。货币政策要普惠性与结构性并举，降低实体经济融资成本，优化信贷结构，加大对制造业、中小型企业的信贷支持力度，为下阶段经济持续稳增长带来积极作用。

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