导语：春风化雨、跨跃腾飞，中国改革开放迎来了第40年。从1986年中国迎来第一只股票飞乐音响(600651,股吧)至今，中国股市也走过了30多年的进程。“腾讯证券研究院”推出特别策划栏目《我是传奇——资本市场30年风云录》，邀请资本市场的见证者、参与者，讲述“我与中国资本市场的故事”，与读者一同见证中国资本市场30年沧桑巨变。
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张仕元：西南证券(600369,股吧)首席研究员、北京师范大学硕士生导师
见识了“菜市场”上买卖股票
1993年我在四川大学读研究生就开始接触股票。第一次是我和同学去当时中国资本市场的三大圣地之一成都“红庙子”，一条200米左右的街道，据说鼎盛时人山人海，交通完全堵塞。人们在路边摆摊买卖，放一个牌子写着某某股票，高声叫买讨价还价，如上菜市场一般，股票主要有四川长虹(600839,股吧)，四川盐化等，这些股票当时还没有上市，后来才在沪深证券交易所上市。
张仕元读大学时，1991年摄于四川大学图书馆
当时成都红庙子有一个很小的交易厅，和现在银行营业厅差不多，电子屏幕上显示上海和深圳交易所的几十只股票价格，很多人在柜台前填写买卖单子。我以前也知道股票，看过很多新闻，包括深圳疯抢股票认购证的事，但是身临其境的看股票交易，包括价格的跳动，感觉还是比较新鲜的，那算是我第一次认识股票。当时，最便宜的只有宝安权证，四块多钱，其他的股票都是十几块钱，那时候也没钱炒。
1994年我硕士研究生毕业以后进入了丽珠集团(000513,股吧)，它是当时全国医药行业首家A、B股上市的公司。我第一次做股票是在1995年元月，还不是我自己开的户，买的白云山(600332,股吧)，股价很便宜，一周左右赚了20%多，觉得挺有意思。从1995年开始，稍微有点钱就往里面投，到1996年的时候小有所赚， 1997年时候上半年也还是赚钱的。可惜好景不长，1997年下半年我就开始赔钱。我当时同时在忙三个事情，第一个是炒股，第二个是准备职业药师考试，第三个是惦记着足球比赛（世界杯预选赛亚洲区十强赛）。股票赔了，执业药师报了三门，三门都没过，足球比赛也输了，那时就很郁闷。而且我当时在丽珠集团做很有前途的一个项目，也出现一些问题，面临着两难选择。
我当时面临着人生的一次职业选择。第一、公司1994年是高峰期，以后逐年走下坡路，到1997年时，工资都发不出来了；第二、当时做生物技术行业的环境不太好，大的生存环境有些严峻；第三、在车间培养真核细胞很忙，轮流吃完饭，以至于我最瘦的时候体重只有108斤，和刚入大学的时候差不多，身体有点吃不消了。
刚好西南证券招聘医药行业分析师，头一次面试的时候，他们从北京到深圳面试，我没有遇上。元旦我刚好回家，给老父亲过生日，就顺路去了一趟北京，面试完后感觉挺不错，就这样真正参与到证券市场了。
医药行研是带我进入资本市场的一个拐棍。
我进入证券市场一不为官，二不为钱。我一直有个梦想，通过自己的努力改变整个中国生物产业发展的的软环境。做医药行业研究，当时没有数据，全靠自己查资料，积累汇总。
我用电脑打字都不是很利索，很多稿子是先用笔写，再让我同事帮我打出来。我认为做行业研究，第一、专业基础知识很重要，尤其是那种行业门槛比较高的，我为了写文章，周末经常去泡图书馆。第二个，除了专业技术以外，还得懂经济和市场需求，要懂得相应的市场前景，包括产品的定价。刚开始比较多产，基本上每周都写好几千字，积累的比较多，写的也多。在中证报发了很多文章，其中有个连载的九篇文章，对当时中国生物行业的几个品种和行业情况做了系列分析，文章发出以后反响很大。野村证券的人慕名找过来了，说还有一篇文章我没有收到，你能不能打印给我。这让我觉得自己以前学的和研究的，跟资本市场第一次比较有实际意义的对接。
为了能够深入研究，我首先大量的积累数据，那时没有数据积累，很多数据从年报、行业协会、包括国外的专业媒体获得。尽量开阔视野，对行业和经济大环境进行了解，因为行业的生存环境和大的环境是密切联系的。通过那一阵子的深入研究和积累后，我在资本市场的医药行业研究里奠定了比较扎实的基础。
那时只要我能发现医药上市公司的造假，肯定就写文章进行批评。有个记者说我在金融街(000402,股吧)国际大厦里面每天扛着枪，拿着瞄准镜，对造假的上市公司，偶尔开几枪。当时经常写文章批判的那几家上市公司，好多都不存在了，退市的也不少。当时做研究就比较实在，也没有那么多上市公司大面积造假。
行业指数研究我从2001年开始，当时机构投资者，包括公募基金开始兴起，有行业配置的需求。同样是一个基金，比如说80%或者70%的股票仓位，具体的行业该配多少，这里面是一个学问，比如汽车、钢铁、有色和消费等行业，包括后来的做指数配置，其实也是一样。一个好的资产包，它一定是随着市场和价格在波动，配置也有增减。在国外有很多行业景气指数，是需要采集原始数据。但是对于我们来讲，还没有那么大的影响力或成本去采集，那能不能找到一个更好的，能够跟踪行业波动，继而预测市场波动。
我把整个行业的经济数据，包括这个收入、成本、利润总额，还包括价格、产量等等一系列数据，选出来几十个，然后和二级市场行业指数的波动，和相关行业龙头的股价波动做关联度分析，最后就找到了比较契合的关联指标。同时这些指标刚好有一个时间周期，等发现信号以后，给了你一个多月的、不到两个月的时间窗口。
这期间你可以去和机构交流，引导投资者，最后实施买入。这套体系相当于能够把握几十个行业，当时做了国家统计局的39个大类行业，42个细分子行业，总共加在一起是80多个行业。做完以后，有些行业相关度不是很好，有些行业相关度是非常高的。到现在为止，我觉得这套体系还是管用的。
我做行业研究做到2004年、2005 年，之后基本上就没怎么写了，但是大的面还是没有放弃。我认为做行业研究，不是说在资本市场挖几个好股票，我进这个行业的梦想是改变生物行业的环境，实际上最后这个梦想还真实现了。
2004年我参加了中国生物产业中长期发展规划，这是国家的一个大规划，我做了一年多的时间，最后报告里关于行业内的很多关键数据都是我提供的。 这个报告通过以后，中国生物产业政策和投融资环境得到了很大的改变，包括产业园区的形成，投融资体系，产业方面政策倾斜等等。所以做行业研究最后也算是完成了自己的一个梦想，就告一段落了。
医药行研相当于带着我进入资本市场的一个拐棍，但拐棍这么多年来，一直舍不得丢。虽然我后来不写行业报告，不写公司分析了，但我觉得这个领域很有意思。
后股改欠几个补丁 导致现在股权质押等问题
股权分置改革是中国证券市场近30年来最重要改革之一，它解决了大股东的积极性问题。以前股票涨跌和大股东关系不大，股权分置改革完了以后，就发现和大股东不仅有关系，而且关系很大。股改之前，法人股是不流动的，质押也不值钱，但是后来全流通以后就值钱了。但是后股改工作没有跟上，全流通后又导致了新的问题。换句话说，后股改工作还欠几个补丁，导致了现在股权质押等问题。
股价有几个构成因素：第一、净资产，不管是实收资本，公积金积累，还是未分配利润，都是实实在在的。当然，净资产有部分也是股民认购溢价所带来的。第二、发行新股和二级市场推动提高股价，大股东所拥有的资产有两个溢价，一个是新股发行带来的溢价增量；一个是市场中投资者买卖的二级市场溢价。比如说某个上市公司以前每股只有一块钱，它高价发行变成3.5元，然后二级市场投资者再买卖，把它买到7元，从1元到7元，增长了6倍。以前上市公司如果去抵押，每股一块钱，可能银行最多给它抵押每股五毛钱或六毛钱。但是现在上市公司每股7元，银行对折抵押3.5元，它就有好几倍的增长。这也是目前股权质押风险的来源。
大股东突然发现这个方式来钱太快，以前要找银行借钱，太难了。现在这个方式比做实业来钱快，所以这就导致很多大股东没有心思去做实业，转向投资。但是这些溢价不是你自己的，是别人带来的。当一个社会实体从业者都去做金融，不做实业时候，问题就来了。人其实有惰性的，如果什么东西来钱快，就不愿意去吃苦了。
资本市场的生态体系建设，其实也是资本市场近30年以来很重要的一环。从当时说搞不好把它关了，到现在已经成为一棵大树了，这也是非常值得肯定的。我研究生物产业的时候，得出的一个结论，如果产业要有个良性的循环，那整个资本生态应该是完整的。 一个成熟的行业，或者是相对一个有规模的行业，公司分布是正金字塔结构，正金字塔下面有大量中小企业，就像一个生态系统一样的。资本市场是建立一个与经济生态与行业生态相适应的生态体系，资本市场的架构要和整个经济的生态架构应该相匹配。比如说在经济生态里面，从企业主体来讲，大部分是中小企业，那就应该对中小企业有一个资本市场，对中间的这个生态要有一个资本市场，再往上顶端的也要有一个资本市场。这个体系建立完了以后，整个生态体系有序的流动才是顺畅的。我们以前是倒过来的，行业里面大的企业能上市，中小企业很难上市。后来我们搞中小板，搞创业板，搞新三板，其实是逐步逐步把资本市场生态系统建立起来。
股权分置改革解决了资本市场参与者分离的问题，资本市场体系建设解决了资本市场和经济相融合、相联系的问题。只有当这两个问题完全解决以后，我们资本市场和经济的相关性才更强，我们的资本市场才能更好的为经济服务，经济才能比较稳。
A股缺相对比较长的一个牛市
股市牛熊的转换说白了就是资金的流向，资金是流入还是流出。当有大量钱进来的时候，就是牛市，当大量钱都走的时候就是熊市，从这点来说全球股票市场都一样。有人拿A股牛短熊长和美股的长牛做对比，实际上中美股市有很多因素不一样。现在中国股市不能完全和美国股市去作比较。
基本上从上个世纪三、四十年到现在，美国的人均GDP永远是一根斜线往上，没有大的波动，偶尔有小波动，但不会回落，但是其他国的人均GDP都是大的波动。最核心的原因是美元，当美元大幅波动的时候，都会带来相关国家的人均GDP大幅波动，有些国家就从此陷入中等收入陷阱。美国能通过调控美元的波动，让自己的经济平稳，把危机转移出去。
尽管股市和经济有关系，但是股市更多是市场参与者的行为，中美股市在这方面还不完全一样。我们的股市普通投资者占多数，机构投资者占比相对比较低。美国之前也是散户比较多，波动也比较大。当然，那时候它也有涨的比较好的时候，比如说从1947年到1958年，也将近有十年的大牛市。
A股缺相对比较长的一个牛市，迄今为止，只有2005年到2007年那三年的牛市，算是最完整的上升大三浪。中国股市已经逐步开放，从以前自己玩，到和国际投资者一起玩，这个过程可能会慢慢改变市场波动的特征。第二就是最近几年专业机构越来越多，这几年从总体上看，散户数量是逐步下降的。
市场如果未来能慢慢企稳，可能会迎来一次慢牛行情。未来的资本市场不会像前几年那么大起大落的，也有可能未来的牛市时间可能会很长。有人说A股和中国经济相关性不大，实际上相关性不能看短期，如果拉长二十年，相关性还是很大。只是20多年内相关性有波动，而且波动有时候会偏大，但是偏离到一定程度，就会被拉回来。未来中国能不能成为发达国家，资本市场很关键。
美股即将进入寒冬 A股难受益
历史经验数据表明，美国成屋销售环比连续六个月下降后，美股迎来的都是泡沫破灭。从最近美国股市的表现来看，基本上信号也是成立的。1999年和2007年两次均出现这个信号，从而导致了美国股市的金融危机。核心逻辑就是市场没钱了，投资者没钱买房子的原因，第一个可能原因是价格太高，第二个可能原因是市场没钱了，没有增量资金了。大众群体投资连续六个月下降，就说明市场已经形成趋势了，至少有钱人已经形成总体趋势了，要么是这东西不能买了，要么是大家没有钱了。
美股如果跌下来，也不大可能卖完美股马上来买A股。虽然从全球来看，A股还是比较便宜，但受制于资金的腾挪，也是慢慢的买。如果美国资本市场趋势下行，会影响美国人的消费，美国消费降低会对中国出口有影响，中国的出口反过来就会影响中国的经济、企业， A股上市公司的估值也会受到影响。而且历史上，很少有美国股市大跌A股上涨。
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