许浩

　　以往作为投资者风向标的券商研报，近期却涉嫌发布虚假研报，从中国宝安(000009,股吧)“石墨门”到宁波联合(600051,股吧)“被锑矿”，再到中信证券(600030,股吧)“2200元天价涪陵榨菜(002507,股吧)”事件，一向以“独立、客观、专业”著称的研究报告为何频频 “内容失真”。受失真研报误导，权益受损的股民能否起诉券商获得赔偿成为关注的焦点。但目前国内首例因券商虚假报告而被股民起诉的案件，仍未能进入司法程序。法律界人士认为，相关法规的缺失，执法处罚不力，和民事维权渠道的不顺畅，是造成券商研报乱象屡禁不止的重要原因。

　　首案受阻

　　2011年5月17日，安徽宿松股民刘先生以“欺诈客户”为由，将信达证券股份有限公司(以下简称信达证券)起诉至北京市西城区人民法院(以下称西城法院)。作为国内首例因券商虚假报告而被股民起诉的案件。

　　7月5日，此案原告方代理律师张远忠对《中国经营报》记者表示，法院未受理此案，他正在搜集新的证据，准备重新提起诉讼。这意味着中国宝安“石墨矿”事件未能进入法律诉讼程序，因虚假研报导致权益受损的股民维权之路受阻。

　　张远忠认为，4家券商在“石墨矿”事件中存在虚假陈述行为，他们在其研究报告中都肯定了中国宝安拥有石墨矿。而券商应该对其撰写的面向公众投资者的研报的真实性负有直接责任。

　　首例因券商虚假报告而被股民起诉的案件，未能进入司法程序，多位法学专家对此表示十分遗憾。而曲阳律师看来，这是意料之中的事情。

　　“研究报告是付费产品，主要针对大客户，一般不会向个人用户发布。”曲阳说。如果券商提供给大客户的研究报告发生内容失真，视合同约定的情况券商要承担相应责任。而对于通过非常途径获取的研报内容的个人客户，即使研究报告内容失真，券商也不承担法律责任。

　　但上海新望闻达律师事务所合伙人宋一欣认为，上述理由是券商在强词夺理。如果是股民个人通过非法途径获取券商保密的研报，上面的逻辑可以成立。但是现在的情况是，有些券商为了提高公司的知名度，甚至是上市公司联手操纵股价，故意将研报发给媒体，或者是通过各种非正常渠道流散到网站、论坛上，给公众免费阅读。为此，券商还会在研报上注明仅供特定客户参考，严禁资料外泄。一旦发生，研报失真的事情，券商以股民非法取得其研报为理由推卸责任。

　　宋一欣却认为，券商采取的上述小手段，并不能免除其法律责任。“虽然此类诉讼不以证监会的行政处罚决定作为前置条件，但是股民最好还是在证监会做出行政处罚后再提起诉讼，这样会降低举证难度，增大胜诉概率。”宋一欣说。

　　行政处罚不力

　　民事诉讼因举证困难受阻，那么如果监管部门对券商进行查处后，据此再提起诉讼，是否会增加胜算呢？2010年10月12日，证监会发布的《证券研究报告暂行规定》（以下简称《研报规定》）规定，这是国内首次针对证券公司、证券投资咨询机构发布的证券研究报告进行的全面规范。

　　但是，这条路也并不顺畅。

　　4月19日，张远忠律师接受股民委托向证监会提出了请求查处的申请，要求对中国宝安“石墨矿”事件涉及的4家券商及相关分析师，以涉嫌虚假陈述的行为进行查处。

　　5月5日，证监会以书面形式对张远忠做出回复。证监会在复函中表示，证监会正在对中国宝安和4家券商进行调查，如发现有违规行为将进行处罚。如果投资者权益受到损害，建议向法院提起诉讼，维护自身合法权益。

　　6月14日，深交所和深圳证监局晚间发布了《关于对中国宝安集团股份有限公司及相关当事人给予处分的决定》，因信息披露问题遭到通报批评。而遭到质疑的国泰君安等4家券商却并未因发布不实研报而受罚。处罚结果一出，立即引发了业界的强烈质疑。

　　人民大学民商法研究所所长刘俊海教授认为，虽然《研报规定》对于机构发布证券研究报告的流程做出严格要求，强调禁止利用研究报告进行内幕交易或牟取私利。但是，要将这些制度落到实处，还需要主管部门严格执法，否则再好的规定也是一纸空文。

　　另外，刘俊海认为，《研报规定》中对违规行为的处罚力度明显不足，比如，其规定的责令改正、监管谈话、出具警示函等措施，使得违规券商违规成本过低，尤其是在中国相关证券民事赔偿制度尚不完备的情况下，应给予更严厉地处罚措施。

　　除了执法力度不够外，相关法规的配套措施的欠缺，也是导致研报失真屡禁不止的原因之一。万商天勤律师事务所李季先律师认为，目前，“研报门”导致投资者维权困难重重，其中一个很重要的原因就是投研报告质量标准缺失。

　　6月21日，证监会发布了《保荐业务内部控制指引》(征求意见稿)，向社会公开征求意见。其第三十五条（四）规定，主承销商、保荐机构应当建立健全投资价值研究报告质量控制制度，以确保研究报告符合有关监管要求。

　　李季先建议，为提高投研报告的质量，特别是在保荐承销发行阶段，应设定一个比较明晰的质量控制标准，譬如相关信息及判断应该有客观事实或财务事实作支撑，研报底稿必要时须公开等。这样才能为投资者提供有价值的投资参考。

　　新闻背景

　　2010年9月至2011年2月期间

　　湘财证券、平安证券、国泰君安和信达证券先后发布了关于中国宝安石墨矿的研究报告。四家券商认为，中国宝安子公司拥有储量丰富的石墨矿。

　　2011年2月21日

　　“信达证券”在其官方网站上传该研究报告。中国宝安股价一路飙升。

　　2011年3月15日

　　中国宝安发布澄清公告。中国宝安股价大跌，众多的投资者损失惨重。要求相关券商赔偿损失。

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