1/5、不同盈利模式，不同应对方式

投资中有一个经典的问题，手中持有低估品种连续上涨几天后，已经有了10个点的利润了，不再低估，但也谈不上高估，此时是抛还是留？

这种情况下呢，我的处理有三种：1、卖出，2、持股不动，3、继续买进——哈哈，好像是一句废话，但下面的话就不是废话了——

如果在此股上的盈利模式是“成长加仓”，就要判断基本面是否发生了质变，如果是，加码买进。这种思路，我在《如何把握公司业绩与股价双爆发的时间点？》一篇中已经说过了。

如果在此股上的盈利模式是“困境反转”，就要看目前的股价对应前一个盈利周期的哪一个上升点，当时对应的盈利水平如何，当时的估值包括哪些跟现在差不多的预期？

 

如果你判断基本面还需要半年以上才可以达到这个水平，说明确定性一般，就应该继续当成“困境反转”持股；如果判断本季就已经达到，即已完成“困境反转”，那就应该进入其他盈利模式，或者结束投资。

如果在此股上的盈利模式是“价值中枢”，那就是本文的内容了。

“价值中枢”是最经典也是最基本的价值投资方法，也是价值投资者首先应该掌握的模式，故将分为两篇，上篇讲基本原理及操作，下篇是操作失败后的应对。

盈利模式系列前三篇

价值投资的四种盈利模式，掌握一种就能受益终生

困境反转：未经历挫败的公司，不值得投资

如何把握公司业绩与股价双爆发的时间点？

2/5、“价值中枢”的核心逻辑

价值投资的核心很简单，就是赚企业业绩增长的钱，比如说，假定一只股票市盈率年初和年尾保持不变，它的eps增加了20%，那么它的股价也会上涨20%。股票的“实际价值”如下图，是一根向上倾斜20%的线，价格围绕价值上下波动。

 

如果你的投资预期收益是20%，那么最简单的方法就是找到一支业绩增长20%估值合理的公司，不管股价如何波动，佛系持股，任由市场的力量最终把股价推升20%，坐收20%的利润，这是巴菲特的核心方法，也是最经典的价值投资方法。

但问题在于，市盈率不变这个前提太理想了，实际上，就算是盈利最稳定的白马股，PE也是不停变化的，变化的动力来源于市场风格波动的影响，比如去年的白马股行情，业绩增长率没有变化，估值却涨了一大波。

一般而言，在成熟市场，价值投资者应该无视这些市盈率的短期波动，去追求长期的业绩增长带来的回报，但A股却不应该这样，主要原因有三个

第一个原因：A股的短期波动太过剧烈，市场先生会用极低的价格卖给你股票，又要用极高的价格买你手上的股票，就像有人要给你送钱一样，你到底要不要呢？

事实上，巴菲特不但不会拒绝，反而在不断寻找这种低价和高价交易的机会。

第二个原因，谁也不能保证自己的研究结论是准确的，大部分市场公认的高成长公司，都是阶段性的成长，我们的操作必须要增加“容错率”，就一定要在估值偏高的区间，兑现一部分利润。

第三个原因：市场的机会是一步步走出来的，都需要投入一定的资金去拥抱“新机会”，所以必须要在旧有持股中兑现一部分合理的利润，以提高资金使用效率。

我在《为什么买到大牛股的人多，真正赚到钱的人少？》一文中讲过这个理由，赚钱不能赌一两只股票是牛股，而必须让自己整体持仓的“赔率与确定性”处于最佳状态，要敢于放弃一部分持股利润，哪怕以后再追高也是值得的。

所以，答案就是：

1、如果波动在一定幅度范围内，我们就置之不理，安安稳稳地赚个业绩增长的钱；

2、跑到范围外，向上我们就先兑现一笔，以提高资金利用效率，向下就加仓，用高仓位提高收益，后两个都是赚估值的钱；

退可守，赚业绩的钱，进可攻，赚估值的钱，这就是“价值中枢”策略的核心逻辑。

具体的操作分三步。

3/5、“价值中枢”三个步骤

第一步，在季报或预告发布后，确定一家公司目前合理价值区间，中间值为价值中枢，以光环新网为例

 

（定股价合理区间即为估值方法，我在估值系列的几篇有详细介绍）

第二步，根据业绩预测增长率，划一个向上的斜线

 

第三步，在这个斜线向上向下一定的空间，股价在此范围内波动，就佛系持股，超过上限或低于下限，就分批卖出和买入。

 

说到这儿，大家一定有很多问题，别急，我们一个一个来。

第一个问题，你怎么知道机构的预测是准确的呢？

没错，机构的预测通常跟实际业绩还是有差距的，所以特别提醒，“价值中枢”的方法仅仅适合于增长率比较稳定，而且稳定在25%以内的常态增长范围内的白马股。

比如上图选择了光环新网示意，因为光环新网核心的一线城市及周边的IDC业务是需要行政审批的限制性资源，类似商业地产，可获得稳定增长“地租”；而且机构很容易要跟据上架率测算业绩增长。业绩稳定后，一是容易有长线资金，减少波动性，另外估值变化空间也不大，所以被我拿来做示意 。

那种业绩暴增50%以上的阶段性成长股、行业趋势股或困境反转公司，不能用这个方法，切记切记！

机构预测的准确度与业务的复杂性有关，所以还可以翻看一家公司往年机构的预测值与实际业绩的偏离度。

 

此外，我们只能在区间做分批兑现或买入的操作，也是应对预测的模糊性。

区间以下买，区间以上卖，区间内持有，但买多少，卖多少，节奏如何，取决于你的投资风格、持股分散度、仓位要求，等等。我一般会在接近上限附近先减一部分仓位，突破了上限后，继续再减（任何买卖之前都要确定基本面的变化，这个下篇再说）。

这个方法看起来简单，实际操作起来可以战胜90%的散户投资者，因为A股波动大的根源是散户的追涨杀跌，而“价值中枢”就是专门收割这些韭菜的剪刀手。

 

道理说清楚，第二个问题就来了，到底这个区间定多少呢？这才是“价值中枢”方法的核心。

4/5、价值区间的幅度

价值区间的幅度取决于两点，第一是预期业绩增长率。

这一点最好理解了，假定PE不变，你目标是持有一年赚业绩增长的钱，可运气好，一个星期就实现了，至少你可以先卖掉一点吧？

 

有人可能说了，万一卖掉之后，一直涨再也回不来呢？这是个好问题，我们留到下篇再解决。

第二点，价值区间的幅度和方向还取决于该股增长的确定性。

预期增长率都是研究机构根据业务逻辑和过去业绩推算出来的，取决于很多假设条件的实现（见《新手的致命亏损，总是在“不确定”的机会上盲目重仓》），尤其是那些高增长预期的，往往确定性不高，就要给预期增长率打个折扣。

根据确定性调整区间的具体方法是，高确定性品种的持有区间上限上移，即上涨时尽量持有；低确定性品种的持有区间下限下移，即尽量下跌到有较高安全边际的位置再增持。

 

​任何投资体系，其基本理念之间应该能自洽，价值区间的确定方法跟价值投资的很多理念是不谋而合的：

第一、大白马宜持股不动，弹性标的要及时兑现利润。

高增长、高确定性的品种向上区间范围大，在实际操作中，只有市场极端上涨情况下才会兑现，最终的实际效果就是一些大白马不管涨跌持股不动，并不是我们不能卖，而是持股中枢向上区间非常之宽。

比如我在持有的立讯精密，在2019年下半年虽然涨得猛，却几乎没有卖，正是确定性和增长双高，导致我设立的区间中枢向上高达50%。

相反，那些增长幅度一般，或者确定性不高的品种，向上区间可能就是20%，很容易出现买卖机会，这也正是低确定性品种涨到一定位置，很容易遇到像我这种操作手法的抛压，从而涨势没有持续性的原因。

第二、确定性决定仓位上限

高确定性的白马股，持股中枢的向下区间较窄，容易出现下跌增仓的机会，向上区间较宽，不容易出现兑现利润的机会，所以执行时间越长，仓位越高，直到达到我的操作体系规定的单个持股最高上限。

低确定性的弹性标的，持股中枢的向下区间较宽，不容易出现下跌增仓的机会，向上区间较窄，容易出现兑现利润的机会，所以执行时间越长，仓位越轻。

所以，“价值中枢”的盈利模式，本质上跟“确定性决定仓位上限”的理念是一致的。

第三、买入要看安全边际，持股要看确定性

因为价值区间是不断上移的，高确定性的白马股超过价值区间就算没卖，过一段时间，又会落入价值区间内，所以卖出的风险比持有大；

低确定性的弹性品种，价值区间不一定能持续上行，所以，有时表面看跌破持有区间，过一段时间看，反而是高估的，所以买入一定要非常有安全边际​。

5/5、为什么长期持股的风险巨大？

我知道，在很多“正统”的价值投资者眼里，老巴那种深度研究并耐心持股才是价值投资，像“价值中枢”这种高抛低吸的方法就是邪路。

实际上，长期持股不动的风险在A股非常之大。

柯林斯在《基业常青》中分析了18家优秀企业是如何走向成功的，但十几年后，他着手写《再造卓越》时，发现《基业常青》中那18家公司有11家已经黯然失色了。

从本质上讲，所有的上市公司都是一个黑匣子，因为你既不是公司的管理层，也不是公司的员工，根本无从得知公司到底发生了什么，你只是凭着对行业趋势的判断，对企业家基本道德观和管理能力的信心，对基本商业逻辑的判断，去支持你的投资。

但天下没有什么理所当然会让你赚钱的事情，公司的经营都是有周期的，人性也是复杂的，从盛到衰的逻辑，代理人的道德风险，谁也无法避免。

洪洞县里无好人，坏制度可以把人变成鬼，A股当然有可以长期持有的公司，但再深度的研究也不能保证你手里的那一个就是。

从人性的角度思考，如果我们长期持有一家公司的数量没有任何变化，那我们从内心深处很可能会接受自己是一个股东，从而出现屁股指挥脑袋的情况，失去了洞察事情发生变化的敏锐性。

而从以往的操作实践看，我发现在加仓和减仓的那一段时间，投资者会自然加强对这家公司的研究，特别是当你的仓位开始减少的时候，你会用更客观的眼光去看待公司。

当然，在使用“价值中枢”模式时，还是要解决两个关键问题：

第一、突破价值区间，你一路卖，股价一路向上不回头，怎么办？

如果上面的问题，你只是损失了机会成本，并没有实际损失，那么下面的问题就要命了——

​

第二、如果向下突破价值区间后，你一路买，股价一路跌，怎么办？

这个问题几乎是所有价值投资者都有可能遇上的“梦魇”。

这两个关键问题，我将在“价值中枢”模式的下篇为大家解答。

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