文/王宗耀

　　编辑/承承

　　西水股份(600291)可算是“明天系”旗下上市公司中营收规模最大的公司了，其早年“吃下” 天安财险后，便走上保险之路，凭借当年的保险资金理财业务狠狠的“火”了一把，然而在强监管下，曾经的保险理财，反倒成了其近期兑付风险的源头。

　　西水股份原本是一家国有控股企业，全称为“内蒙古西卓子山草原水泥股份有限公司”。在西水股份上市之前，肖建华利用早前成立的北京新天地投资了该公司，当时共持有西水股份9.41％的股权，为其第四大股东。至2000年西水股份上市后，北京新天地持股下降为5.88%。在当时，乌海市国有资产管理局为西水股份的实际控股人，持有西水股份33.29%的股权。

　　有意思的是，与黄河化工的情况一样，在其上市两年后的2002年，西水股份发布公告称，第一大股东乌海市国有资产管理局持有的国有股权被冻结了，而冻结的原因仍然是欠款问题，与黄河化工不同的是，此次所欠的是银行贷款。在随后不久的股权拍卖中，北京新天地将其中的3%国家股纳入旗下，持股比例提升至8.8%。不久，乌海市国有资产管理局持有的股权中另外占比13.71%的股份也在拍卖中以每股3.44元的低价被上海德莱科技有限公司（以下简称“德莱科技”）拿下。

　　表面上，乌海市国有资产管理局仍然持有西水股份16.58%的股权，为其第一大股东，但实际上，“明天系”旗下的几家公司才是真正的大股东，因为成立于2001年4月份的德莱科技背后依然是肖建华的“明天系”，其法人代表恰恰为肖建华的堂兄肖卫华，该公司在成立当年参股了潍坊银行，第二年便进入了西水股份。总体来看，加上第二大股东内蒙古乌海西卓子山第三产业开发公司（明天控股旗下公司）14.08%的股权后，“明天系”实际上共持有西水股份36.59%股份。

　　西水股份早期的主营业务为水泥及网络集成、技术服务，2012年其收购了参股公司领锐资产管理股份有限公司持有的天安财险2.79%股权，再加上此前已经持有的天安财险17.21%的股权，从而跃居为天安财险并列第一大股东。

　　西水股份的介入，给天安财险带来了大量现金，使本已奄奄一息的天安财险起死回生，而获救的天安财险反过来也为西水股份带来了不错的利润，使得业绩本已走上下坡路的西水股份再次雄起。而正因成为天安财险的大股东，保险业务也就成了西水股份的核心业务。

　　在此后的几年中，在天安财险的助力下，西水股份的收入和利润双双实现大幅增长。尤其2015年，险资入市的放开使得西水股份经营业绩增长更加迅猛，当年的营业收入从98亿元快速增加到200亿元，其中仅天安财险的投资收益就猛增6倍达到105亿元。

　　然而，随着2017年保监会发布了《保险公司合规管理办法》，加强对保险行业的监管，保户储蓄及投资增速大幅下降了50.29%，而天安财险赖以生存的理财险遭遇强监管后不得不停售，这使得西水股份2017年营业收入出现大幅下滑，净利润若扣除非经常性损益贡献后，亏损了1.16亿元。当然若考虑非经常性损益贡献，则其当年净利润仍然实现了24亿元盈利。

　　然而，对于一家持续发展的企业来说，主营业务才是正途，炒股、买基金都只应该是辅助和补充。2018年，西水股份营业收入进一步下滑了23.25%，净利润方面虽然还有非经常性损益帮忙，但仅实现了4.41亿元，相比2017年下滑幅度高达81.89%。今年一季度，西水股份经营业绩状况更加不乐观，营业收入相比去年同期下滑35.5%，净利润出现1.18亿元的亏损，相比去年同期下滑幅度也高达407.3%。

　　除了业绩的下滑，更为恐怖的则是其造血能力的丧失。从近几年数据来看，西水股份从2017年业绩下滑开始，现金流出现了问题，当年经营活动产生的现金流量出现909亿元的净流出，这是其自2012年入主天安财险以来，第一次出现净流出状况，然而这种情况一出现则是一发不可收拾了，2018年经营活动产生的现金流量再次出现净流出，流出金额进一步提升至1200亿元，达到历史之最。即便是在今年一季度，现金流出仍有335亿元。如此巨额的现金流出，很显然是其前期进行保险理财带来的恶果。值得注意的是，这些巨额的现金流出竟然仍未解决掉西水股份面临的兑付风险。

　　根据年报披露，天安财险目前持续处于理财型保险净兑付时期，“保户储金及投资款”科目资金流入为零，资金流出1187亿元，报告期末余额566.4亿元，其中一年内需兑付的金额高达550.8亿元。这样兑付缺口可谓是相当巨大的，对于西水股份来说，随着连续两年多巨额现金流净流出，不但丧失了造血能力，而且显然已经是“失血过多”了。

　　截至2018年12月31日，西水股份主要投资资产为长期股权投资232.4亿和可供出售金融资产683.6亿元，合计916.0亿元，约占公司总资产的80%。其中，长期股权投资包括上市股权投资兴业银行(601166)205.9亿元、未上市股权投资上海信泰天安置业有限公司26.5亿元，可供出售金融资产包括信托产品449.1亿元、股权投资基金183.4亿元、上市股票投资16.3亿元、债券投资17.7亿元、证券投资基金6.8亿元,以及未上市股权投资5.6亿元。

　　目前，西水股份将天安财险持有的兴业银行4.98亿股股票所对应的收益权，以87.88亿元的价格转让给了华夏人寿，以至于天安财险合计持有的兴业银行持股比例由此前的3.002%下降至2.954%。

　　西水股份所面临的兑付性风险引发监管机构问询，在问询函回复中，西水股份表示，截至2018年12月31日，公司理财险余额为566.35亿元，其中2019年1月至4月完成理财险兑付404.80亿元，5月至12月尚需完成理财险兑付154.21亿元。如此表述意味着，在2019年剩下的日子里，西水股份仍然有154.21亿元的兑付需要完成，压力巨大。

　　虽然西水股份目前还有诸多的长期股权投资及金融资产存在，但西水股份则表示，天安财险投资集合信托产品投资资产为股权收益权加差额补足条款及股权投资基金，投资资产为未上市企业股权，不存在公开活跃的交易市场，短期变现能力存在不确定性。同时，公司的信托投资，可能存在违约风险，对公司的现金流有可能造成影响。更要命的是在“明天系”庞大的金融网络之间，难免存在不少的资金流动，而这诸多的资产能否全部用来堵天安财险的窟窿则存在着很大不确定性。

　　俗话说“出来混，迟早是要还的”，此前，西水股份借着天安财险的东风可谓荣耀一时，到如今，其已经到了要还债的时候，在巨额兑付压力下，西水股份还能承受多久？

　　（本文已刊发于2019年6月22日出版的《红周刊(博客,微博)》，原标题《“明天系”危局》）

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