来源：申万宏源证券

文：申万宏源宏观 秦泰、屠强

数据点评

本期投资提示：

1-8月工业企业利润累计同比-1.7％，较前7个月持平；单月-2％较7月下行4.6个百分点。三大行业利润增速不同程度回落，其中采矿业（-11.2％）和公用事业（13.5％）回落较大，分别较7月回落15.4和6.3个百分点，而占比最大的制造业（-1.8％）单月回落2.8个百分点幅度较小。综合来看，减税降费传导下8月营收利润率仍趋改善，利润的回落主因营收增速走低。

中上游营收有所回落，下游制造业相对稳定。单月营收方面，采矿业（0.4％）和公用事业（4.3％）回落较大，分别较7月回落6.3和5.8个百分点，与工业增加值的数据情况较为吻合，而制造业单月营收（3.8％）较7月回落1.4个百分点，拖累主要来自中上游制造业：化学原料（-0.4％）、黑色金属（8.6％）营收累计增速分别下行0.8/0.4个百分点，非金属矿物（12.8％）持平，显示上中游制造业生产偏弱，8月极端天气可能也对生产和需求产生一定影响；而下游的汽车营收累计同比降幅收窄1.2个百分点至-4.5％，电子设备（5％）回落0.7个百分点，下游整体营收变化相对平稳，反映终端商品消费需求仍较稳定。

降费和融资环境改善继续带动费用下行，利润率边际改善。降费和融资环境改善带动费用增速继续下行，每百元营收中费用（8.62元）同比高0.39元，增幅较1-7月回落0.07元，带动1-8月工业企业利润率（5.87％）同比降幅（-41BP）较前7个月收窄2BP。分结构看，制造业累计利润率（5.48％）同比降幅小幅收窄，公用事业（6.54％）利润率进一步扩大，而采矿业（12.8％）利润率表现偏弱。

去库存速度放缓，预计4季度转为补库带动工业生产趋于活跃。8月工业企业产成品存货同比2.2％，较7月下行0.1个百分点，而单月存货变动同比（-7.9％）较前值降幅收窄达30.7个百分点，显示工业企业去库存速度有所放缓。展望4季度，工业品需求整体相对稳定，预计将扭转为补库，有望带动工业生产趋于活跃。

杠杆率相对稳定，制造业采矿业加杠杆公用事业边际去化。1-8月工业企业资产负债率56.8％持平前期，其中制造业（56.1％）、采矿业（59.3％）分别小幅回升0.2、0.1个百分点，公用事业（59.3％）则回落0.1个百分点。考虑到近期降准、8月企业中长贷出现改善、今年以来政策强调对集中于下游制造业的民营企业融资的支持，预计年内制造业仍有小幅加杠杆空间，制造业投资预计增速有望企稳。

预计4季度工业品需求稳中有所改善，支撑工业企业利润增速回暖。展望后续月份，价格方面，全球需求边际偏弱而原油供给较为充足的格局下，油价预计稳定于低位，钢价煤价也有小幅回落压力，PPI尽管11月或因低基数启动反弹，但4季度整体预计仍低，对企业利润构成小幅压力。需求方面，预计前期居民收入增长带动后续居民商品消费需求温和改善，基建地产投资仍有望支撑投资增速相对稳定，加之外部环境不确定性近期边际缓解、非美外需仍有韧性，出口增速有望4季度迎来小幅反弹，加之工业企业去库有所放缓，后续有望扭转为补库，预计4季度工业品需求有所改善。利润率方面，落实落细降费和融资环境的持续配合有望继续带动费用率下行。综合分析，预计4季度工业品需求有所改善、利润率边际向好，对冲价格回落的影响，维持4季度工业企业利润增速小幅改善的判断。

正文

一、1-8月工业企业利润累计同比-1.7％，较前7个月持平；单月-2％较7月下行4.6个百分点。三大行业利润增速不同程度回落，其中采矿业（-11.2％）和公用事业（13.5％）回落较大，分别较7月回落15.4和6.3个百分点，而占比最大的制造业（-1.8％）单月回落2.8个百分点幅度较小。综合来看，减税降费传导下8月营收利润率仍趋改善，利润的回落主因营收增速走低。

二、中上游营收有所回落，下游制造业相对稳定。

单月营收方面，采矿业（0.4％）和公用事业（4.3％）回落较大，分别较7月回落6.3和5.8个百分点，与工业增加值的数据情况较为吻合，而制造业单月营收（3.8％）较7月回落1.4个百分点，拖累主要来自中上游制造业：化学原料（-0.4％）、黑色金属（8.6％）营收累计增速分别下行0.8/0.4个百分点，非金属矿物（12.8％）持平，显示上中游制造业生产偏弱，8月极端天气可能也对生产和需求产生一定影响；而下游的汽车营收累计同比降幅收窄1.2个百分点至-4.5％，电子设备（5％）回落0.7个百分点，下游整体营收变化相对平稳，反映终端商品消费需求仍较稳定。

三、降费和融资环境改善继续带动费用下行，利润率边际改善。

降费和融资环境改善带动费用增速继续下行，每百元营收中费用（8.62元）同比高0.39元，增幅较1-7月回落0.07元，带动1-8月工业企业利润率（5.87％）同比降幅（-41BP）较前7个月收窄2BP。分结构看，制造业累计利润率（5.48％）同比降幅小幅收窄，公用事业（6.54％）利润率进一步扩大，而采矿业（12.8％）利润率表现偏弱。

四、去库存速度放缓，预计4季度转为补库带动工业生产趋于活跃。

8月工业企业产成品存货同比2.2％，较7月下行0.1个百分点，而单月存货变动同比（-7.9％）较前值降幅收窄达30.7个百分点，显示工业企业去库存速度有所放缓。展望4季度，工业品需求整体相对稳定，预计将扭转为补库，有望带动工业生产趋于活跃。

五、杠杆率相对稳定，制造业采矿业加杠杆公用事业边际去化。

1-8月工业企业资产负债率56.8％持平前期，其中制造业（56.1％）、采矿业（59.3％）分别小幅回升0.2、0.1个百分点，公用事业（59.3％）则回落0.1个百分点。考虑到近期降准、8月企业中长贷出现改善、今年以来政策强调对集中于下游制造业的民营企业融资的支持，预计年内制造业仍有小幅加杠杆空间，制造业投资预计增速有望企稳。

六、预计4季度工业品需求稳中有所改善，支撑工业企业利润增速回暖。

展望后续月份，价格方面，全球需求边际偏弱而原油供给较为充足的格局下，油价预计稳定于低位，钢价煤价也有小幅回落压力，PPI尽管11月或因低基数启动反弹，但4季度整体预计仍低，对企业利润构成小幅压力。需求方面，预计前期居民收入增长带动后续居民商品消费需求温和改善，基建地产投资仍有望支撑投资增速相对稳定，加之外部环境不确定性近期边际缓解、非美外需仍有韧性，出口增速有望4季度迎来小幅反弹，加之工业企业去库有所放缓，后续有望扭转为补库，预计4季度工业品需求有所改善。利润率方面，落实落细降费和融资环境的持续配合有望继续带动费用率下行。综合分析，预计4季度工业品需求有所改善、利润率边际向好，对冲价格回落的影响，维持4季度工业企业利润增速小幅改善的判断。

来源:金融界网站

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