天齐锂业：从业绩、产能、成本看，是否已到三重底部？

天齐锂业是2017年的牛股之一，2018年因为下游需求下滑，锂价大跌，股价也开始了漫漫的下跌之路。天齐是否已到底部呢？我们来分析分析。

一、业绩底部？

天齐锂业处于锂电池行业的最上游。业务包括：开采和加工锂矿；生产锂化合物，主要是用于锂电池的碳酸锂和氢氧化锂。

做大规模才能生存和发展，天齐通过不断的收购，成为了与美国雅宝、SQM齐名的锂业三巨头，但业绩也因此受到巨大的拖累。

12月18日天齐锂业停牌开始配股。每10股配售3股，配股价格为8.75元/股，预计融资30多亿。

天齐锂业非常缺钱，巨大的负债来自于收购。2018年5月，以65美元/股，收购了SQM公司23.77%股权。（SQM目前的股价在25元左右，跌幅大概60%）

公司于2018年12月5日完成了SQM股权的交割，35亿美元的收购借款中的23亿美元的还款期限为1+1，应于2020年12月偿还；其余12亿美元还款期限为3+1+1，应于2023年12月偿还。

自2018年4季度起，公司的财务费用大幅攀升，2019年前三季度公司财务费用达到16.5亿元，与18年同期相比增加14亿元。预计全年财务费用超过20亿元，归母净利润从2018年三季度16.89亿元，下降至今年同期的1.39亿元（扣除了利息10亿）。

天齐采用了配股、可转债（募资不超过50亿）、港股上市（融资大约50亿），有望募集170亿偿还两年期的23亿美元的债务。

 

假设所有债务利率相近，2020年的这部分债务得到偿还后，公司的财务费用有望减少10.8亿元左右。

同时，公司的经营性现金流还较好，可通过净现金流入偿还剩余贷款。公司2019年前三季度经营性现金流为13.84亿元，全年有望达到18.5亿元。5年经营性净现金流与有望达到92.5亿元。

随着泰利森二期项目和奎纳纳项目一期投产，公司资源和冶炼加工产能双双放量，公司的经营性现金流有望继续提升。

由此推算，从2020年起，公司在财务方面，或会逐步改善。19年底配股完成，2020年底偿还完一期的借款，2023年全部偿还235.64亿元债务，公司财务费用有望降低16亿元。

二、产能底？

赣锋锂业的氢氧化锂和金属锂的毛利率稳定在40-50%，碳酸锂相比毛利稍微低一点。氢氧化锂和金属锂只要是出货量大，利润就会很快上升。

天齐锂业的毛利率高于赣锋锂业。最高点在2016-2017年的70%，回落到2019Q3的50%-60%之间。

只要公司产能释放，业绩会有表现。天齐在继续扩充产能。今年国内产能大约在4万吨，明年产能有望翻倍。

奎纳纳基地一期2.4万吨氢氧化锂生产基地已经建成，供货协议已经覆盖奎纳纳产量的50%。

 

随着奎纳纳二期和遂宁基地的建设，公司产能有望从4万吨提升至10.8万吨。SQM在Atacama盐湖有望于2021年形成12万吨产能。

 

 

三、需求底？

除了未来几年新能源车的需求和5G手机带来的需求，从电池企业来看，电池厂已经开始了迎接纯电动汽车扩张的准备，还在扩张。

2020年LG化学规划电池产能68GWH，21年有望突破100GWH（需求约6.35万吨LCE）；

根据CATL的公告统计，截至2022年其电池产能有望达到135GWH（需求约8.57万吨LCE），2024年有望达到229GWH（需求约13.77万吨LCE）。

另外，供需之间的不匹配会缩小。预计2020年全球锂资源过剩9万吨左右，相比19年的过剩12万吨，得到边际改善。

 

四、成本优势

2018年初国内电池级碳酸锂、氢氧化锂价格在17万元和15万元左右，至2019年12月初已回落至5.5万元和6万元附近。而2014年碳酸锂价格上涨前的价格便在4万元左右，如今市场价格已经越来越接近成本区域。

如果价格继续下跌，将触发严重的供给收缩行为，小厂倒闭、供给减少，行业加速洗牌，反而或将有利于天齐这样的龙头企业。

而天齐锂业的核心竞争力之一是成本低，胜过国内外同行，雅宝、赣锋锂业。（赣锋在技术方面更领先，因此成为了特斯拉上海工厂的供应商）

天齐拥有优质的矿山和盐湖资源，生产营运成本均处于行业较低的水平。天齐的子公司泰利森Greenbushes是澳洲成本最低的锂矿山。Greenbushes资源量1.78亿吨，折合碳酸锂当量878万吨，平均品位高达2.1%，单吨锂精矿成本在210美元左右，远低于澳洲其他矿山。

而其他大部分矿山的生产成本预计都超过400美元/吨，部分矿山目前的现金成本已高于500美元/吨，在目前的价格下，面临较大经营压力，全球的锂供给或会进一步缩减。

盐湖成本优势明显。2016-2017年SQM生产成本低于3800美元/吨，18年智利政府提高了租约费，生产成本提高至7000美元/吨。

由于租约费率与锂价高度关联，19年锂价下跌后租约费用将大幅降低，SQM的成本优势有望再度显现，利润出现回升。

从天齐的2018年年报我们可以看到，天齐低成本优势尽显。

 

 

五、其他优势

1、毛利率高，远远高于赣锋锂业和宁德时代。

2、净利率高

远高于赣锋和宁德时代，甚至接近茅台的水平，茅台的销售净利率大概是50%。

不过公司的净资产收益率就和赣锋锂业、宁德时代差不多。

 

 

 

总结

如果天齐没有这么高的负债，16亿的净利润，可以给20倍的估值。

但是天齐的资产负债率由2017年的40%上升到现在的75%，非常缺钱。

且行业的出清需要时间，如果天齐依靠自身的成本优势，能够熬过行业的艰难时刻，再加上新能源车是未来大势所趋，不失为一个好的标的。

按照我们前面的分析，从2020起，公司的财务状况会逐步改善，2023偿还完所有债务，再加上接下来几年产能释放，下游需求在2020年后逐步增长，就是所有的利好因素在那个时间段集中到了一个点，爆发。

现在怎么办呢？我的建议是：可以先关注，同时密切关注下游需求，以及公司财务状况，再找合适的机会陆续介入，等待那个时间点的爆发。

文末思考：其实天齐锂业非常危险，利润被债务吃光了。明年撑过去就是印钞机，撑不过去就是破产。

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